2015年，隨著政策全面的改革為藥企并購(gòu)整合提供了寬松的環(huán)境，如清風(fēng)吹過(guò)湖面，整個(gè)行業(yè)波瀾不斷。2015年1-6月份醫(yī)藥并購(gòu)案例激增;到了下半年，隨著股市的巨幅振蕩和休整，并購(gòu)估值也更趨合理，藥企的并購(gòu)整合以更理性、更有序的態(tài)勢(shì)展開(kāi)。

進(jìn)入2016年，一些大型醫(yī)藥企業(yè)尤其是一些上市公司為了擴(kuò)大市場(chǎng)規(guī)模，致力于完成整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈的布局，將會(huì)加快并購(gòu)重組腳步。同時(shí)，受行業(yè)經(jīng)濟(jì)的影響、醫(yī)藥政策密集發(fā)布，使不少中小企業(yè)的發(fā)展舉步維艱，淪為上市公司的并購(gòu)對(duì)象?？梢灶A(yù)見(jiàn)，2016年，“大魚(yú)吃小魚(yú)”的現(xiàn)象將會(huì)頻頻發(fā)生。

據(jù)上證報(bào)資訊統(tǒng)計(jì)，2015年上半年，醫(yī)藥板塊并購(gòu)此起彼伏，從標(biāo)的資產(chǎn)來(lái)看，以化藥、中藥生產(chǎn)為主的制藥領(lǐng)域并購(gòu)案高達(dá)47起，其中上半年醫(yī)藥并購(gòu)金額最大的案例當(dāng)屬友搏藥業(yè)65億元借殼九芝堂;到了2015年下半年，并購(gòu)市場(chǎng)出現(xiàn)短暫的回落之后，由于國(guó)企并購(gòu)重組政策方面利好消息不斷，市場(chǎng)對(duì)于新一輪并購(gòu)熱潮的預(yù)期加強(qiáng)，11月并購(gòu)再次回溫。

綜合分析2015年的并購(gòu)案例發(fā)現(xiàn)，各細(xì)分行業(yè)并購(gòu)的熱度與行業(yè)集中度呈現(xiàn)反相關(guān)性，與估值倍數(shù)呈正相關(guān)。在各細(xì)分行業(yè)中，整體盈利能力較強(qiáng)，則主動(dòng)退出的企業(yè)比較少，并購(gòu)成為行業(yè)集中度提升的主要推手和必然選擇。上半年，一級(jí)市場(chǎng)估值集中在10-20倍，各細(xì)分行業(yè)二級(jí)市場(chǎng)估值在20-80倍之間，醫(yī)療器械和醫(yī)療服務(wù)行業(yè)估值持續(xù)在50倍以上。估值差距吸引上市公司和被并購(gòu)企業(yè)積極參與并購(gòu)以實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)證券化。相比醫(yī)藥流通行業(yè)和制藥行業(yè)，醫(yī)療服務(wù)和醫(yī)療器械并購(gòu)特別活躍，這與行業(yè)相關(guān)政策及自身的變化存在很大的關(guān)系。

東方證券研究表明，我國(guó)制藥企業(yè)中，70%以上的企業(yè)營(yíng)收不足5000萬(wàn)元，近20%企業(yè)處于虧損狀態(tài)。若按照新版GMP投入300億元-500億元技改花費(fèi)測(cè)算，平均每家醫(yī)藥企業(yè)將投入600萬(wàn)元-1000萬(wàn)元，改造費(fèi)用將使中小企業(yè)付出2-3年的經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)。但從行業(yè)角度來(lái)看，新版GMP改造將加速淘汰落后的中小企業(yè)，為上市公司、龍頭企業(yè)提供并購(gòu)和擴(kuò)張的機(jī)會(huì)，促進(jìn)行業(yè)集中度提高。

并購(gòu)整合大勢(shì)所趨

回顧整個(gè)2015年醫(yī)藥行業(yè)的并購(gòu)，觀察人士分析指出，多方面因素在助推醫(yī)藥行業(yè)并購(gòu)案激增，哪怕是醫(yī)藥巨頭，生存憂(yōu)慮也不小，既要面臨自身成熟產(chǎn)品市場(chǎng)發(fā)展空間有限，又受到醫(yī)?？刭M(fèi)、招標(biāo)降價(jià)等政策影響，這意味著營(yíng)收和利潤(rùn)都可能受到一定沖擊。發(fā)改委放開(kāi)絕大部分藥品價(jià)格，藥品“特殊商品”外衣漸褪色，市場(chǎng)進(jìn)一步充分競(jìng)爭(zhēng)，價(jià)格戰(zhàn)難免。醫(yī)藥領(lǐng)域細(xì)分程度日漸走高，精準(zhǔn)醫(yī)療、互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)藥、基因測(cè)序概念漸火，資本雄厚者都想通過(guò)收購(gòu)快速進(jìn)入新興領(lǐng)域分一杯羹。

而梳理該細(xì)分領(lǐng)域的并購(gòu)不難發(fā)現(xiàn)，夯實(shí)主營(yíng)擴(kuò)充產(chǎn)業(yè)鏈系上市公司并購(gòu)生物科技資產(chǎn)的主要目的，或借助標(biāo)的公司拓展市場(chǎng)，或共享標(biāo)的公司的區(qū)域、用戶(hù)資源，甚至通過(guò)并購(gòu)可直接涉足新興市場(chǎng)、創(chuàng)新的技術(shù)手段，可謂一舉多得。

實(shí)體藥店行業(yè)一大趨勢(shì)就是集中度進(jìn)一步提高，單體藥店越來(lái)越難生存，不少選擇關(guān)門(mén)或被收編。僅線(xiàn)下并購(gòu)擴(kuò)張并非實(shí)體連鎖藥店的唯一道路，同時(shí)發(fā)展好醫(yī)藥電商業(yè)務(wù)才能立于不敗之地。

在生物科技的并購(gòu)熱潮中，藥企追逐新技術(shù)、新模式的并購(gòu)方向符合當(dāng)下的市場(chǎng)發(fā)展趨勢(shì)。隨著資本運(yùn)作步入新時(shí)代，未來(lái)行業(yè)并購(gòu)整合的戰(zhàn)略可能會(huì)有一系列變化。由于一級(jí)市場(chǎng)價(jià)格高企以及優(yōu)質(zhì)標(biāo)的日益稀缺，以增厚利潤(rùn)為主的大體量并購(gòu)難度較大。就企業(yè)戰(zhàn)略而言，傳統(tǒng)企業(yè)向新興領(lǐng)域的并購(gòu)或風(fēng)起云涌，比如互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療、新技術(shù)新模式(基因測(cè)序、細(xì)胞治療、干細(xì)胞等)，一級(jí)市場(chǎng)將成為二級(jí)市場(chǎng)的并購(gòu)風(fēng)向標(biāo);海外并購(gòu)可能成為新的發(fā)展方向。

從細(xì)分領(lǐng)域角度來(lái)看，醫(yī)療器械領(lǐng)域的并購(gòu)最為火熱。華潤(rùn)系拋出的萬(wàn)東醫(yī)療被魚(yú)躍醫(yī)療接盤(pán)后，在二級(jí)市場(chǎng)的表現(xiàn)異常紅火，實(shí)現(xiàn)了多個(gè)連續(xù)漲停。A股中另一醫(yī)療器械翹楚——楚天科技亦發(fā)布公告稱(chēng)，擬收購(gòu)長(zhǎng)春新華通制藥設(shè)備有限公司100%股權(quán)。該公司是國(guó)內(nèi)制藥用水設(shè)備規(guī)模最大的專(zhuān)業(yè)制造公司，也是不銹鋼制醫(yī)藥衛(wèi)生級(jí)工藝壓力容器制造規(guī)模最大、電化學(xué)表面處理能力最強(qiáng)的公司。

并購(gòu)動(dòng)作較為活躍的藥企還有愛(ài)爾眼科、譽(yù)衡藥業(yè)、嘉事堂、千山藥機(jī)等，這些公司皆有兩次以上的并購(gòu)行為。除了醫(yī)藥企業(yè)為自己的產(chǎn)業(yè)鏈加速布局之外，原本與該行業(yè)不相關(guān)的，如地產(chǎn)業(yè)科技公司相繼躋身其中，例如，東軟集團(tuán)通過(guò)收購(gòu)，向智慧醫(yī)療等新興領(lǐng)域市場(chǎng)布局。

除此之外，CFDA南方醫(yī)藥經(jīng)濟(jì)研究所數(shù)據(jù)顯示，2015年1-10月，中國(guó)藥企并購(gòu)金額達(dá)到1000億元，同比增長(zhǎng)約80%，已公告的并購(gòu)案例數(shù)達(dá)260起，其中約有10%為海外并購(gòu)。最近一輪海外并購(gòu)潮起于2008年，金融危機(jī)后，這幾年來(lái)，眾多中資企業(yè)陸續(xù)在海外抄底。

并購(gòu)帶來(lái)的好處顯而易見(jiàn)，企業(yè)收入、利潤(rùn)率、每股收益等指標(biāo)通過(guò)并購(gòu)得到優(yōu)化，規(guī)模、實(shí)力也實(shí)現(xiàn)跨越式增長(zhǎng)，企業(yè)進(jìn)一步鞏固了市場(chǎng)甚至形成壟斷。而在二級(jí)市場(chǎng)上，股價(jià)也呈現(xiàn)隨并購(gòu)增加快速上漲的趨勢(shì)。其中2015年12月，綠葉醫(yī)療集團(tuán)收購(gòu)澳大利亞最大的私立醫(yī)院運(yùn)營(yíng)商之一Healthe Care，成為迄今為止中國(guó)藥企海外并購(gòu)金額最大的一起。

尤其值得一提的是，伴隨“互聯(lián)網(wǎng)+”橫空出世，互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療引發(fā)上市公司在內(nèi)的各路資本的共鳴，成為今年健康醫(yī)療服務(wù)行業(yè)的投資最大熱點(diǎn)。2010年很少有機(jī)構(gòu)或創(chuàng)業(yè)者看到互聯(lián)網(wǎng)與醫(yī)療所蘊(yùn)藏的機(jī)會(huì)，但2015年互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療無(wú)疑迎來(lái)發(fā)展機(jī)會(huì)，包括對(duì)醫(yī)療服務(wù)，解決供需關(guān)系方面所作的貢獻(xiàn)和對(duì)這個(gè)領(lǐng)域的沖擊，從這個(gè)角度來(lái)講這個(gè)機(jī)會(huì)是明明白白擺在投資者面前的。

2016年，并購(gòu)更火熱

隨著藥企發(fā)覺(jué)自己受到的約束越來(lái)越多，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)越來(lái)越激烈，不得不考慮在現(xiàn)有的醫(yī)藥道路上，還有什么方向可以走。因此，藥企或往上游發(fā)展，或往下游延伸，開(kāi)始試水全產(chǎn)業(yè)鏈路徑。早準(zhǔn)備早應(yīng)對(duì)早收獲，在目前的大環(huán)境下，藥企做出全產(chǎn)業(yè)鏈的調(diào)整后，抗風(fēng)險(xiǎn)的能力將進(jìn)一步加強(qiáng)，而國(guó)家對(duì)藥企的拓展政策也比較寬松。

同時(shí)，從供給方被收購(gòu)標(biāo)的來(lái)看，在國(guó)家相關(guān)政策之下，行業(yè)門(mén)檻逐步提高，競(jìng)爭(zhēng)加劇，小型企業(yè)的生存空間受到擠壓，客觀上需要借助更大的平臺(tái)來(lái)獲得優(yōu)勢(shì)資源，涉足新技術(shù)新領(lǐng)域的創(chuàng)新性業(yè)態(tài)也需要上市公司這一平臺(tái)作為有力支撐。再加上醫(yī)藥行業(yè)普遍具有的良好現(xiàn)金流狀況以及上市公司充足的資金儲(chǔ)備，這些都為2016年醫(yī)藥行業(yè)兼并重組的開(kāi)展提供了良好的條件。

1900s末期被成為制藥行業(yè)發(fā)展的黃金年代，制藥企業(yè)收入穩(wěn)定、高盈利、高增長(zhǎng)，從估值上看可以說(shuō)天空才是極限。制藥行業(yè)這兩年的復(fù)蘇使得整體市盈率較幾年前有所提高，但還是低于10年前的估值水平，而且仍帶有不穩(wěn)定和不確定因素。不過(guò)整個(gè)制藥工業(yè)已經(jīng)顯示出積極的信號(hào)，包括業(yè)績(jī)普遍重回增長(zhǎng)，創(chuàng)新產(chǎn)品不斷涌現(xiàn)，很多策略也已見(jiàn)成效。

大型和專(zhuān)科制藥企業(yè)可能會(huì)糾結(jié)于應(yīng)該選擇哪種商業(yè)發(fā)展策略，包括在股息分紅/股票回購(gòu)與并購(gòu)/內(nèi)部投資之間做出選擇。仿制藥企業(yè)盡管能在維持增長(zhǎng)方面做得很好，但專(zhuān)利過(guò)期藥物的明顯減少迫使他們必須考慮整合并購(gòu)以便向非仿制藥業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型。

盡管研究失敗會(huì)讓一些生物技術(shù)公司在一天之內(nèi)股價(jià)腰斬，但是生物技術(shù)公司整體上的超強(qiáng)研發(fā)實(shí)力仍將在2016年的股票市場(chǎng)上繼續(xù)得到體現(xiàn)，估值仍然會(huì)很貴，小型生物技術(shù)公司仍會(huì)不斷接到制藥企業(yè)及大型制藥企業(yè)的合作意向，但交易規(guī)模仍會(huì)停留在相對(duì)溫和的水平。至于泡沫什么時(shí)候破裂，自然是等到無(wú)人愿意接盤(pán)的時(shí)候。

生物技術(shù)公司也好，制藥企業(yè)也好，2015年的交易總額已經(jīng)創(chuàng)下歷史記錄。制藥企業(yè)的業(yè)務(wù)重塑正在進(jìn)行，仿制藥企業(yè)和非仿制藥企業(yè)的整合正在發(fā)生，2016年可能會(huì)發(fā)生更多的大型企業(yè)并購(gòu)。此外，補(bǔ)充管線(xiàn)儲(chǔ)備的強(qiáng)烈愿望也會(huì)促進(jìn)更多權(quán)利許可、成立合資公司等交易的發(fā)生。

整體來(lái)看，經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型之下，無(wú)論是政策層面、資本市場(chǎng)層面還是行業(yè)經(jīng)營(yíng)層面，各方面現(xiàn)狀都有利于兼并重組的大規(guī)模開(kāi)展。宏觀方面，多種因素將加快行業(yè)并購(gòu)重組的步伐。首先是政策面鼓勵(lì)產(chǎn)業(yè)整合，行政審批逐漸松綁有利于縮短企業(yè)的操作周期，降低時(shí)間成本與不確定性;其次，二級(jí)市場(chǎng)對(duì)企業(yè)兼并重組行為正反饋明顯，這也決定了一二級(jí)市場(chǎng)套利空間有望長(zhǎng)期存在。相應(yīng)的并購(gòu)行動(dòng)也會(huì)在2016年陸續(xù)開(kāi)展。